La eurozona y Estados Unidos: Un cuento de dos zonas monetarias

Los europeos piensan que todo es muy injusto. Señalan que, en conjunto, la eurozona no se encuentra en una situación económica peor que la de Estados Unidos: sus finanzas públicas están en mejor estado que las estadounidenses, y el nivel general de deuda de su sector privado es en realidad más bajo. Sin embargo, en los dos últimos años, los mercados financieros han acosado a la eurozona con una ferocidad cada vez mayor. En los momentos de confusión y enfado, los agotados diseñadores de políticas europeos se quejan con frecuencia de la influencia nociva y de los prejuicios de los medios de comunicación anglosajones, o de la terca irracionalidad de los mercados financieros. Harían mejor en reflexionar sobre la razón por la cual la eurozona se enfrenta a una crisis existencial mientras que Estados Unidos, no. La respuesta es que las dos son unas uniones monetarias muy diferentes.

Para empezar, la eurozona es una unión monetaria mucho más descentralizada que Estados Unidos. La eurozona no cuenta con un presupuesto federal propiamente dicho. Su equivalente más aproximado, el presupuesto de la Unión Europea (UE), es minúsculo en comparación (solo el 1% del PIB) y en ningún caso puede ser deficitario. Las transferencias se pagan con el presupuesto de la UE, pero, estrictamente, no están relacionadas con la asistencia social (los principales receptores son los grupos de interés concretos como los agricultores). En todos los sentidos, el euro es una moneda compartida por países fiscalmente independientes. El resultado es que mucho de lo que sucede a escala federal en Estados Unidos – la financiación del déficit, la emisión de deuda, los pagos asistenciales, la protección de los depósitos bancarios, etcétera – tiene lugar en el plano nacional en la eurozona.

En lo más alto de la estructura fiscalmente descentralizada de la eurozona se encuentra un banco central que (por razones políticas, doctrinales y demás) es una institución más cautelosa que la Reserva Federal estadounidense, con un entendimiento de su función más limitado. El Banco Central Europeo (BCE) fue designado deliberadamente como el sucesor del Bundesbank alemán. Debido a ello, es más reacio a la inflación que la Reserva Federal estadounidense y se muestra más reticente a poner en práctica algo que pudiera oler a “financiación monetaria” (como ejercer de prestamista de último recurso para los Gobiernos). In extremis, el BCE ha llevado a cabo programas de compra de bonos gubernamentales. Sin embargo, lo ha hecho a regañadientes y siempre se esfuerza por manifestar públicamente su aversión a hacerlo.

Por tanto, Estados Unidos es una federación plenamente desarrollada con un banco central relativamente flexible, mientras que la eurozona es una confederación fiscalmente descentralizada con un banco central conservador y con una utilidad limitada. Estas diferencias son fundamentales para entender por qué la eurozona es el centro de la inestabilidad del mercado y Estados Unidos no lo es. El quid de la cuestión es que los componentes de la eurozona interactúan de una forma muy diferente entre ellos a como lo hacen los de Estados Unidos: Alemania no se relaciona con España de la forma en que Tejas lo hace con Nueva Jersey, y los países de la eurozona no se relacionan con el BCE de la forma en que los estados de Estados Unidos lo hacen con la Reserva Federal. La estructura de la eurozona crea todo un sinfín de problemas que no surgen en una federación plenamente desarrollada como Estados Unidos. Piensen solo en estos tres.

El primero es que a algunos países, como no monopolizan el control de la moneda en que emiten su deuda, se les trata como si la hubieran emitido en una moneda extranjera: eso explica por qué España está pagando cinco puntos porcentuales más que el Reino Unido para emitir deuda a 10 años, aunque sus finanzas públicas no están en peor estado. El segundo es que, a diferencia de Estados Unidos, la eurozona carece de un respaldo fiscal conjunto para el sector bancario: esta es la razón por la cual Irlanda se hundió en una crisis de deuda soberana, pero el estado de Delaware (donde AIG está registrada) no lo hizo. El tercero es que los bancos y los estados individuales interactúan de forma diferente: en Estados Unidos, la confianza en los bancos no se ve afectada por la situación fiscal del estado en que están registrados, pero en la eurozona sí que se ve afectada.

La estructura de la eurozona, por tanto, hace que su unión monetaria sea más frágil que la estadounidense. Como unión monetaria fiscalmente descentralizada, resulta vulnerable a la aparición de “espirales mortales” viciosas en algunos de sus miembros. Estas espirales están provocadas por bucles negativos que se retroalimentan, en los que las preocupaciones sobre los bancos y la solvencia soberana se alimentan y se incrementan unas a otras. Hasta ahora, los que diseñan las políticas de la eurozona no han hecho nada para arreglar la estructura que da lugar a estas espirales mortales. En vez de ello, han protegido la estructura, pero la han hecho más rígida. La eurozona sigue siendo un bloque monetario fiscalmente descentralizado, con un banco central alemán. El único cambio es que los Estados miembros están sometidos ahora a unas normas fiscales más estrictas (y más procíclicas).

El Gobierno alemán no admite que la eurozona presenta defectos institucionales. Sostiene que la causa de la crisis es principalmente de comportamiento, no institucional. El camino hacia la salvación no es aumentar la integración mediante la creación de un programa común para la protección de los depósitos bancarios o la emisión conjunta de deuda (lo que incrementaría el riesgo moral), sino poner freno a las conductas descarriadas. Desde que estalló la crisis, el mantra alemán ha sido la consolidación fiscal y las reformas estructurales. La suposición subyacente es que la eurozona estará bien si se puede convertir económicamente en una versión más grande de Alemania: los países que consolidan sus finanzas públicas y que reforman sus economías acabarán con los costes de financiación alemanes.

No resulta difícil ver por qué los alemanes encuentran esta explicación tan convincente. Habla de los sacrificios reales que muchos han hecho en los últimos años (durante la última década, los salarios de los trabajadores alemanes apenas se han incrementado en términos reales). Parece indicar que la eurozona no debe convertirse en la “unión de transferencias” de las pesadillas alemanas. Y viene respaldad por la innegable prueba del comportamiento inmoral de otros lugares: no existe ninguna duda de que Grecia administró mal sus finanzas públicas, o de que los países del sur de Europa (y de otros lugares) no hicieron mucho por reformar sus economías. Pero lo que el relato alemán no explica es por qué la eurozona ha resultado ser mucho menos estable que Estados unidos, a pesar de que algunos de sus problemas de fondo no sean peores.

La extrema polarización de la rentabilidad de los bonos gubernamentales dentro de la eurozona no representa un voto de confianza a la economía alemana, sino una pérdida total de la confianza en el propio futuro de la eurozona. En lo que los mercados financieros han caído en la cuenta es en el hecho de que el euro es una moneda pos-nacional compartida por países que siguen estando más apegados a su soberanía fiscal de lo que quieren admitir. El problema, en otras palabras, no es financiero, sino político. La eurozona no necesita la ayuda financiera de China (o de cualquier otro). Necesita que sus líderes hagan algo para lo que pocos de ellos tienen un mandato democrático, es decir, poner en común sus recursos fiscales. Los mercados financieros, por su parte, se limitan a sacar sus propias conclusiones.

Philip Whyte es investigador titular del Centre for European Reform

Traducción de News Clips